L'évolution rapide de la réglementation que nous avons connue au cours des dernières années semble vouloir se poursuivre en 2015, ce qui va de pair avec l'accent mis par les Autorités canadiennes en valeurs mobilières (ACVM) sur la protection accrue des épargnants. En effet, les ACVM ont récemment mis la dernière main à des modifications importantes du Règlement 45-106 sur les dispenses de prospectus et d'inscription (qui sera renommé Règlement 45-106 sur les dispenses de prospectus), de son Instruction générale (le Règlement 45-106 et l' IG 45-106) et d'autres documents connexes, et ils ont publié le tout.

Les derniers changements réglementaires auront une incidence importante sur les émetteurs, les personnes inscrites et les épargnants. Certaines des dispenses les plus populaires prévues dans le Règlement 45-106 font l'objet d'une refonte, et de nouvelles dispenses de prospectus sont implantées, dont une version de la dispense pour les amis, les parents et les partenaires en Ontario et une nouvelle dispense visant les billets de trésorerie adossés à des actifs. Ces changements, qui entrent en vigueur le 5 mai 20151, auront notamment une incidence sur les conventions de souscription, les notices d'offre et les pratiques en matière de conformité des émetteurs, alors que les courtiers et les autres personnes inscrites devront comprendre l'incidence qu'auront les changements sur leur capacité de faire des recommandations à leurs clients à l'égard des titres du marché dispensé.

Les modifications découlent de l'examen continu du marché dispensé du Canada par les ACVM lequel visait plus particulièrement à déterminer si les dispenses de prospectus actuellement prévues dans le Règlement 45-106 demeurent pertinentes à la lumière des développements économiques et de la perception selon laquelle les épargnants doivent être mieux protégés2. Même si d'autres changements sont à venir (les ACVM doivent, par exemple, présenter des propositions révisées relatives au financement participatif et une version revampée des obligations d'information pour les placements dispensés), ces modifications opéreront un changement dans le marché dispensé et feront passer celui-ci de « souscripteur averti » à une approche beaucoup plus paternaliste limitant l'accès aux placements.

Survol des modifications

1. Dispense pour placement auprès d'investisseurs qualifiés (dispense IQ)

  • L'Ontario se joint au reste du pays et permet aux comptes gérés sous mandat discrétionnaire de souscrire des titres de fonds d'investissement aux termes de la catégorie pour comptes gérés de la dispense IA, peu importe la nature du titulaire de compte sous-jacent.
  • La définition de l'expression investisseur qualifié a été élargie pour englober une nouvelle catégorie de personnes physiques bien nanties dont les actifs financiers nets dépassent 5 millions de dollars (il s'agit de la même catégorie de personnes physiques qui sont admissibles à titre de « client autorisé » pour d'autres fins).
  • Certaines fiducies familiales sont maintenant admissibles à titre d'investisseur qualifié.
  • Les investisseurs qualifiés qui sont des personnes physiques dont les actifs financiers nets sont inférieurs à 5 millions de dollars devront remplir et signer un formulaire de reconnaissance de risque avant ou au moment d'acheter des titres sous le régime de la présente dispense.

2. Dispense pour investissement d'une somme minimale (dispense SM)

  • Les investisseurs qui sont des personnes physiques ne peuvent plus avoir recours à la dispense SM.

3. Dispense de prospectus pour les amis, les parents et les partenaires (Ontario) (dispense APP de l'Ontario)

  • Une version de la dispense de prospectus pour les amis, les parents et les partenaires essentiellement similaire aux dispenses en vigueur dans les autres territoires du Canada pourra maintenant être utilisée en Ontario.
  • Les émetteurs qui sont des fonds d'investissement ne pourront pas avoir recours à la dispense APP de l'Ontario; comme c'est le cas pour la dispense analogue en Saskatchewan, l'investisseur, la personne physique représentant l'émetteur avec laquelle l'investisseur fait affaire et l'émetteur devront remplir et signer un formulaire de reconnaissance de risque.
  • La dispense pour les fondateurs, les personnes participant au contrôle et les parents actuellement comprise dans le Règlement 45-106 dont les participants au marché de l'Ontario peuvent se prévaloir, y compris les fonds d'investissement, leurs fondateurs, les personnes qui participent à leur contrôle et leurs parents, sera abrogée.

4. Dispense de prospectus pour les titres de créance à court terme (dispense pour les titres de créance à court terme)

  • Les notations requises pour placer des titres de créance à court terme, principalement des billets de trésorerie, sous le régime de la dispense de prospectus pour les titres de créance à court terme, ont été modifiées.

5. Dispense de prospectus pour les produits titrisés à court terme (dispense pour produits titrisés)

  • Une nouvelle dispense permet le placement sous le régime d'une dispense de prospectus de produits titrisés à court terme répondant à certaines conditions.

Nous remarquons ici que le régime de financement collectif proposé et la dispense concernant la notice d'offre proposée en Ontario n'ont pas encore été finalisés3. La CVMO et les ACVM continuent de plancher sur les propositions, qui pourraient être publiées dans leur version définitive (ou faire l'objet de commentaires supplémentaires, s'il y a lieu) plus tard cette année. En outre, les ACVM continuent d'évaluer comment les émetteurs devraient déclarer les placements effectués dans le marché dispensé, et elles pourraient proposer d'autres modifications.

Se préparer pour le 5 mai 2015

Le Règlement 45-106 aura une incidence particulièrement importante sur les émetteurs, dont les émetteurs de fonds d'investissement et les gestionnaires de fonds d'investissement. En effet, non seulement les dispenses sont-elles modifiées, mais les attentes des ACVM à l'égard de la conformité des émetteurs relativement aux dispenses de prospectus se sont considérablement accrues, comme l'illustrent les commentaires supplémentaires détaillés fournis par les ACVM dans l'IG  45-106.

Mettre à jour les conventions de souscription — Les conventions de souscription comprenant généralement des renvois à la dispense IQ ou à la dispense SM, les émetteurs devraient passer en revue et mettre à jour ces conventions pour s'assurer qu'elles rencontrent les nouvelles exigences. Par exemple, ils pourraient ajouter un formulaire de reconnaissance de risque pour les investisseurs qualifiés qui sont des personnes physiques ne répondant pas aux nouveaux critères relatifs aux actifs financiers et s'assurer que la conformité aux nouvelles exigences est adéquatement documentée.

Mettre à jour la notice d'offre — Si une notice d'offre est fournie relativement à une opération effectuée sous le régime d'une dispense de prospectus, cette notice doit être passée en revue de sorte que les modalités de la dispense IQ et de la dispense SM, de même que les directives de souscription, tiennent compte des règles mises à jour. Si une notice d'offre a été préparée pour répondre aux exigences de la « dispense de notice d'offre » prévue à l'article 2.9 du Règlement 45-106 (il est possible de se prévaloir de cette dispense — qui n'est pas touchée par les modifications — dans certaines provinces, notamment en Colombie-Britannique ), alors cette notice d'offre doit être mise à jour, et il faut y ajouter des états financiers annuels audités modifiés au plus tard 120 jours après la clôture de l'exercice de l'émetteur (donc, le 30 avril pour un émetteur dont la date de clôture est le 31 décembre). Les émetteurs et les gestionnaires de fonds qui sont en train de mettre à jour leur notice d'offre pour y ajouter des états financiers modifiés devraient également s'assurer que les modalités des dispenses de prospectus y sont correctement décrites.

Mettre à jour les politiques et procédures en matière de conformité — Les émetteurs (et leurs gestionnaires dans le cas des fonds d'investissement) devraient passer en revue et modifier leurs politiques et procédures actuelles en matière de conformité en tenant compte des modifications des règles et des indications plus précises comprises dans le Règlement 45-106 ou préparer de telles politiques et procédures.

Les personnes inscrites, en particulier les courtiers sur le marché dispensé, devront s'assurer que les représentants de courtier, de même que les membres de la direction et le personnel de conformité, comprennent la nature des dispenses de prospectus modifiées que les émetteurs peuvent utiliser pour placer des titres auprès de leurs clients. Ils devront également comprendre que ces modifications auront des répercussions sur leurs relations avec leurs clients, puisqu'elles se traduiront par des attentes plus élevées à l'égard de la tenue de dossiers et de la connaissance du client.

Revoir les conventions avec les courtiers-vendeurs — Si un émetteur souhaite obtenir l'assistance d'un courtier-vendeur pour documenter le recours à une dispense de prospectus (par exemple, pour documenter le fait qu'un investisseur satisfait l'un des critères financiers établis dans la définition de l'expression « investisseur qualifié »), il pourrait avoir intérêt à modifier la convention de souscription et/ou l'entente de courtage pour mieux en tenir compte. Cela est particulièrement vrai à la lumière des indications plus précises fournies par les ACVM dans l'IG 45-106 quant à leurs attentes à cet égard.

La dispense IQ

En Ontario, les comptes gérés sous mandat discrétionnaire pourront désormais souscrire des titres de fonds d'investissement aux termes de la catégorie des comptes gérés de la dispense IQ, comme ils peuvent le faire dans l'ensemble des autres provinces et territoires du Canada. Nous demandons depuis longtemps la CVMO d'autoriser de telles souscriptions, puisqu'un compte géré sous mandat discrétionnaire signifie, par définition, que le client a donné au conseiller inscrit l'autorisation d'investir ses actifs à son entière discrétion, y compris dans des fonds d'investissement, si le conseiller estime qu'il est dans l'intérêt de son client d'agir ainsi. Ce changement éliminera la confusion qui règne actuellement lorsque le gestionnaire de fonds d'investissement ou le client réside en Ontario, en plus de donner aux investisseurs de cette province qui pourraient ne pas être admissibles en tant qu'investisseurs qualifiés, un meilleur accès à une gestion professionnelle de leurs actifs, de même qu'à des véhicules de placement plus rentables.

La définition de l'expression « investisseur qualifié » figurant dans le Règlement 45-106 est également élargie de deux façons :

  1. Nouvelle catégorie d'investisseur qualifié qui est une personne physique
    L'expression « investisseur qualifié » comprend désormais une personne physique qui a la propriété véritable d'actifs financiers ayant une valeur de réalisation globale avant impôt de plus de 5 000 000 $, déduction faite des dettes correspondantes (client autorisé IQ). Si une personne physique répond à ce critère, elle répond également au critère pour être un « client autorisé » en vertu du Règlement 31-103 sur les obligations et dispenses d'inscription et les obligations continues des personnes inscrites. Par conséquent, elle n'aura pas besoin de remplir et de signer le nouveau formulaire de reconnaissance de risque 45-106A9 Formulaire à l'intention des investisseurs qualifiés qui sont des personnes physiques (formulaire de risque pour IQ).
  2. Nouvelle catégorie d'investisseur qualifié qui est une fiducie familiale
    Les fiducies établies par un investisseur qualifié au bénéfice de certains parents (dont les anciens conjoints et les anciennes conjointes et leurs parents) seront désormais admissibles à titre d'investisseurs qualifiés, à condition que la majorité des fiduciaires soient des investisseurs qualifiés.

Tous les investisseurs qualifiés qui sont des personnes physiques, sauf ceux qui sont admissibles à titre de client autorisé IQ, devront remplir et signer le formulaire de risque pour IQ. Ce formulaire est conçu pour avertir les investisseurs qualifiés qui sont des personnes physiques que leurs placements ne bénéficieront pas de certaines des protections prévues par les lois sur les valeurs mobilières. Ceci requiert des investisseurs qualifiés qui sont des personnes physiques de préciser dans quelle catégorie d'investisseur qualifié ils cadrent – le formulaire de risque pour IQ comprend une description en langage simple des différentes catégories – et de reconnaître que leur placement est risqué, notamment en précisant la valeur totale de leur placement qu'ils pourraient perdre. Il est possible de signer le formulaire de risque pour IQ par voie électronique. Le représentant concerné devra inscrire son nom, ses coordonnées et le nom de la société (si elle est inscrite). Les émetteurs doivent conserver le formulaire de risque pour IQ signé pendant huit (8) ans. Nous prévoyons qu'il pourrait être nécessaire, avec ce formulaire, d'ajouter des renseignements supplémentaires sur les risques dans la notice d'offre, ce qui pourrait amener les courtiers à réévaluer attentivement si les personnes physiques qui ne sont pas admissibles à titre de client autorisé IQ devraient être autorisées à investir dans des titres dispensés, compte tenu de la perception selon laquelle un risque plus élevé est associé à ces placements.

Les ACVM ont décidé d'ignorer les intervenants qui ont fait remarquer que le risque inhérent à un titre placé sous le régime d'une dispense de prospectus dépendait de la nature du placement, non de la façon dont il était placé. Les ACVM ont injustement forcé les émetteurs à déclarer que tous les titres vendus sous le régime d'une dispense de prospectus étaient à « risque élevé », ce qui nous paraît inapproprié et potentiellement trompeur. Cette décision contribuera presque assurément à limiter l'accès aux titres placés sur le marché dispensé. De plus, il n'est pas indiqué clairement si les investisseurs doivent apposer leurs initiales en regard de tous les risques présentés à l'article 2 du formulaire de risque pour IQ, même si certains risques ne s'appliquent pas à un placement donné.

La dispense SM

Les investisseurs qui sont des personnes physiques ne pourront plus avoir recours à la dispense SM, quelle que soit la taille de leur placement. En effet, les ACVM appréhendent le fait que ces investisseurs — qui sont susceptibles de ne pas avoir les mêmes connaissances financières et la même valeur nette que les investisseurs qualifiés — participent au marché dispensé. Par contre, les ACVM ont maintenu la possibilité pour les entités comme les sociétés, les sociétés de personnes, les fiducies et les investisseurs institutionnels d'avoir recours à cette dispense. Or, puisque la majorité des investisseurs institutionnels seront, à coup sûr, admissibles également à titre d'investisseurs qualifiés, la question est de savoir si la dispense SM demeurera pertinente pour les investisseurs institutionnels.

Instructions plus précises pour vérifier l'admissibilité des investisseurs sous le régime des dispenses de prospectus

Dans l'IG 45-106, les ACVM ont fourni des indications plus précises sur les étapes qu'un émetteur ou un porteur-vendeur (collectivement, un vendeur) devrait suivre pour vérifier le statut des acheteurs qui souhaitent acquérir des titres sous le régime de dispenses de prospectus, dont la dispense IQ. Dans ces nouvelles indications, il est conseillé aux vendeurs d'adopter une approche de vérification par palier. De plus, il est clairement indiqué que, selon les ACVM, un vendeur ne doit pas se fier uniquement aux déclarations faites par un investisseur dans un formulaire standard de type « cocher la case », sauf s'il a pris des mesures raisonnables pour vérifier ces déclarations.

Selon les ACVM, le caractère raisonnable des mesures prises sera fonction des faits et des circonstances propres à l'investisseur, au type de placement et à la dispense invoquée. Par exemple, pour vérifier si un investisseur est un investisseur qualifié, les ACVM s'attendent à ce que le vendeur posent des questions sur le revenu net de l'investisseur et ses actifs financiers ou ses actifs nets ou toute autre question visant à préciser la situation financière de l'investisseur. Si le vendeur a des réserves quant aux réponses fournies par l'investisseur, il devrait se renseigner davantage. Par la suite, s'il a encore des doutes, il devrait demander à voir des documents confirmant de manière indépendante les allégations faites par l'investisseur. De plus, le vendeur devrait se demander quel type de documents il doit obtenir de l'investisseur et conserver afin de démontrer les mesures qu'il a suivies pour vérifier le respect les modalités de la dispense de prospectus applicable.

Dispense pour les amis, les parents et les partenaires de l'Ontario

La CVMO met en place sa propre version de la dispense pour les amis, les parents et les partenaires. La dispense APP de l'Ontario sera, pour l'essentiel, analogue aux versions de la dispense en vigueur dans les autres provinces et territoires, mais elle comportera des différences importantes.

La dispense APP de l'Ontario autorisera les émetteurs (autres que les fonds d'investissement) à placer des titres auprès des administrateurs, des membres de la haute direction, des personnes participant au contrôle et des fondateurs de l'émetteur, de même qu'auprès de certains parents, amis très proches et proches partenaires de telles personnes. En vertu de la dispense APP de l'Ontario, l'émetteur devra obtenir un formulaire de reconnaissance de risque signé de l'investisseur, le Form 45-106F12 Risk Acknowledgement Form for Family, Friend and Business Associate Investors (le formulaire 45-106F12). Le formulaire 45-106F12 devra également être signé par l'émetteur et le représentant de l'émetteur avec lequel l'investisseur fait affaire, puis conservé par l'émetteur pendant les huit (8) années suivant le placement. Le formulaire 45-106F12 est semblable, mais quand même différent, du formulaire prescrit qui est utilisé dans le cadre de cette dispense en Saskatchewan.

Pour expliquer pourquoi la dispense APP de l'Ontario, contrairement à des dispenses similaires en vigueur dans d'autres territoires, ne pourra être utilisée par les émetteurs qui sont des fonds d'investissement, la CVMO a fait remarquer que cette exclusion était conforme à l'objectif du projet de politique associée à son examen du marché dispensé visant à faciliter la collecte de capitaux par les entreprises en démarrage ainsi que les petites et moyennes entreprises.

Des indications plus précises seront également ajoutées à l'IG 45-106 sur la signification des expressions amis très proches et proches partenaires, notamment le fait qu'un « ami très proche » ou un « proche partenaire » exclut toute personne physique avec laquelle une relation d'amitié est fondée principalement sur la participation à un forum Internet ou à un réseau social.

Avec la prise d'effet de la dispense APP de l'Ontario, la CVMO abrogera la dispense pour les fondateurs, les personnes participant au contrôle et les parents actuellement comprise dans le Règlement 45-106, ce qui aura des répercussions sur les émetteurs, en particulier les fonds d'investissement, de même que sur les fondateurs, les personnes participant au contrôle et les parents qui ont en ce moment recours à cette dispense.

Aucun changement visant les déclarations de placement avec dispense... du moins pour le moment

En ce qui concerne les déclarations de placement avec dispense, c'est le statu quo. Les ACVM avaient auparavant proposé la mise en place d'une combinaison de quatre formulaires de déclaration — un formulaire propre à la Colombie-Britannique, deux formulaires en Alberta, au Nouveau-Brunswick, en Ontario et en Saskatchewan (un pour les fonds d'investissement et l'autre pour tous les autres émetteurs) et un quatrième formulaire pour les autres provinces et territoires. Les ACVM ont décidé de reporter ces changements afin de pouvoir les évaluer dans le cadre d'un projet de modification distinct. À suivre...

Des exigences sont ajoutées à la dispense pour les titres de créance à court terme

À l'heure actuelle, les titres de créance à court terme placés en vertu de la dispense pour les titres de créance à court terme doivent être assortis d'au moins une notation égale ou supérieure à l'une des quatre catégories de notation prescrites et n'être assortis d'aucune notation inférieure à l'une de ces quatre catégories. Cette dernière disposition sera modifiée le 5 mai 2015; les titres de créance à court terme devront alors n'être assortis d'aucune notation inférieure à de nouvelles catégories de notation.

Nouvelle dispense pour les produits titrisés à court terme, comme les billets de trésorerie adossés à des actifs

Les ACVM introduisent également une nouvelle dispense visant expressément le placement de produits titrisés à court terme. Cette dispense permettra aux émetteurs de produits titrisés à court terme (appelés « conduits » dans le Règlement 45-106) de placer des produits titrisés à court terme (une expression qui est également nouvellement définie dans le Règlement 45-106), à condition que ce produit réponde aux exigences prescrites (qui comprennent des seuils relatifs aux notations et l'obligation de conclure une convention sur les liquidités « de type international » avec une institution financière appropriée) et que le conduit réponde à certaines obligations de déclaration. Ainsi, le conduit devra fournir l'information suivante :

  • de l'information sur le conduit, y compris sur sa structure, son entreprise et ses activités, dans l'Annexe 45-106A7 Notice d'information relative aux produits titrisés à court terme placés en vertu de l'article 2.35.1 (la «  notice d'information  ») au plus tard à la date à laquelle un souscripteur souscrit un produit titrisé à court terme;
  • de l'information sur le conduit, notamment les opérations visant des actifs, les portefeuilles d'actifs et la performance de ceux-ci, dans l'Annexe 45-106A8 Rapport d'information mensuel sur les produits titrisés à court terme placés en vertu de l'article 2.35.1 (le «  rapport d'information mensuel  ») dans un délai de 50 jours suivant la fin du dernier mois;
  • de l'information sur certains événements significatifs se rapportant à la notation du conduit et au remboursement du capital ou des intérêts au plus tard le deuxième jour ouvrable après que le conduit a eu connaissance du changement ou de l'événement.

Les périodes de transition visant la production d'une notice d'information et des rapports d'information mensuels sont indiquées dans le Règlement 45-106.

Les produits titrisés à court terme ne pourront pas être distribués sous le régime de la dispense de prospectus pour émetteur fermé, de la dispense de prospectus pour les amis, les parents et les partenaires, de la dispense de prospectus pour les fondateurs, les personnes participant au contrôle et les parents (pendant qu'elle existe encore) ou de la dispense de prospectus pour placement au moyen d'une notice d'offre.

Veuillez communiquer avec nous pour obtenir de plus amples renseignements

Les modifications dont nous avons traité sont les plus importantes modifications apportées sur le marché dispensé depuis plusieurs années. Nous serons heureux de vous aider à déterminer les répercussions de ces modifications du Règlement 45-106 sur votre entreprise, ses activités, ses procédures en matière de conformité et les documents à préparer. Nous pouvons également vous aider à déterminer comment votre entreprise pourrait tirer le maximum des nouvelles dispenses prévues dans le Réglement 45-106 compte tenu de son contexte d'exploitation. Il est important de se pencher rapidement sur ces questions afin de ne pas être pris au dépourvu le 5 mai 2015.

Veuillez communiquer avec votre avocat du groupe de pratique Valeurs mobilières et marchés financiers de BLG, y compris le groupe Gestion des investissements, avec les auteurs du présent Bulletin ou avec l'un de chefs de groupe mentionnés ci-dessous.


1 En Ontario, les modifications apportées à la dispense pour placement auprès d'investisseurs qualifiés (« dispense IQ ») et à la dispense pour investissement d'une somme minimale (« dispense SM ») entrent en vigueur le 5 mai 2015 ou le jour où le paragraphe 12(2) de l'annexe 26 de la Loi de 2009 sur les mesures budgétaires est promulgué, si cette date est ultérieure. Il importe de noter que l'Ontario a conservé bon nombre des dispenses de prospectus prévues dans la Loi sur les valeurs mobilières (Ontario) et la définition modifiée d'« investisseur qualifié » et, donc, même si la loi est conforme au Règlement 45-106, les participants au marché de l'Ontario devront passer la loi en revue en sus du Règlement 45-106.

2 Pour avoir une meilleure idée du contexte, se reporter à nos bulletins précédents : On propose d'apporter d'importantes modifications aux dispenses de prospectus (en anglais) publié en février 2014 et Obligations d'information continue accrue et nouvelles propositions quant aux dispenses de prospectus publié en avril 2014.

3 Si la version définitive de ces règles ne s'écarte pas des propositions, les fonds d'investissement n'auront pas le droit d'utiliser le régime de financement collectif et d'avoir recours à la version ontarienne de la dispense concernant la notice d'offre.

Auteurs

Rebecca A. Cowdery 
RCowdery@blg.com
416.367.6340

Ronald M. Kosonic 
RKosonic@blg.com
416.367.6621

Donna Spagnolo 
DSpagnolo@blg.com
416.367.6236

Michael T. Waters 
MWaters@blg.com
604.632.3476

Michael Taylor 
MTaylor@blg.com
416.367.6176

Autre auteur

Michael Burns

Compétences

Valeurs mobilières, marchés financiers et sociétés ouvertes
Gestion des investissements